迪士尼（DIS）預計於2023年8月9日盤後發佈FY23 Q3財報（截止2023年7月1日）。

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核心觀點

主題樂園業務增長預計超預期

當前美國服務消費的復蘇仍處於上升軌道，上季度美國國內客流量增速開始放緩，但仍然處於增長態勢，娛樂服務業消費支出(PCE)環比增長，整體消費環境在二季度邊際好轉，消費者信心有所增強。

國際樂園方面，尤其是亞洲地區疫情復蘇後的客流正常化，將極大程度上貢獻樂園收入增長。去年二季度受到上海疫情影響，上海迪士尼自3月21日起閉園，香港迪士尼也受到疫情影響。FY 23Q2財報顯示，美國本土之外的國際樂園客流量同比增長大於100%，帶動國際樂園收入增長106%。

我們預計伴隨美國國內服務消費景氣度提升、國際樂園疫後需求復蘇、季節性需求旺盛以及樂園自身活動的加持下，營收增長有望超出預期。

流媒體訂閱用戶流失趨緩

我們認為Q3訂閱用戶數量將小幅下滑，但速度將趨緩。Disney+ Hotstar的用戶流失影響可能持續，但除 Hotstar之外的Disney+的核心用戶群及Hulu、ESPN+訂閱用戶數仍在持續增長。對比上季度，FY23Q3上映了更多院線高分大片，包括5月上線的《星球大戰：幻境》，6月上線《阿凡達：水之道》等。價格方面，FY 23Q2流媒體收入增長，基本靠的是ARPU的拉動。2022年12月調價措施有望帶來FY 23Q3的整體ARPU將繼續同比增長。

內容成本控制計畫推進，效果預計逐步體現

由於上季度存在部分行銷費用推遲確認，且三季度存在因移除內容造成的資產減值損失預計在15到18億美元。而根據管理層電話會議，內容支出成本的優化大部分發生在 2024 財年至 2025 財年，本季報體現效果有限，預計流媒體的運營虧損在FY Q3將有所擴大，但後續隨著內容成本的縮減和行銷費用下滑的逐步體現，流媒體營業利潤虧損在未來將持續收窄。

投資建議

市場對於迪士尼的預期較悲觀，彭博一致預期FY 23Q3 營業收入同比增長4.85%；Adjusted Diluted EPS同比下降7.5%。受益于國際主題樂園的強勁恢復，我們認為迪士尼整體營收有望超出市場一致預期。受支付遣散費、減值等因素影響，本季度流媒體業務虧損料將有所擴大，但市場已有預期。若成本削減計畫順利推進，更明確的減虧和成本削減跡象將在Q4出現，下季度業績指引有望保持積極。

受訂閱用戶流失等因素影響，今年以來迪士尼股價大幅落後於大盤，悲觀預期帶來股價上行空間。我們認為迪士尼存在短期交易機會，有望迎來績後反彈，可以採取賣出看跌期權的策略。但長期應注意公司債務負擔較重，流媒體行業競爭激烈。

風險提示

客流恢復不及預期；成本削減計畫低於預期；同業競爭加劇；宏觀經濟波動。

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